农银丰盈定开债券(007573) - 基金经理

2024年上半年，债券市场呈现牛市行情，长债以及部分高弹性信用品种一度创收益率低点，期限利差、信用利差等各种价值洼地被陆续填平，综合表现上长久期策略更为占优。　　今年以来，支撑债券市场强势的核心逻辑在于：第一，基本面呈现波浪式修复状态，政策力度温和，有效需求不足影响当期表现和未来预期，反映为二季度GDP增速放缓，PMI在5-7月连续低于荣枯线，消费者信心指数处于低位。第二，货币政策处于宽松周期，资金面整体合理充裕。从一季度的降准，二季度整治高息存款，到7月OMO和MLF等降息，以及重启新一轮存款利率下调、保险负债成本降低等，带动广谱利率中枢下移。第三，供需不匹配强化了债券牛市的深度演绎。实体融资意愿不强，专项债供给节奏偏慢，在市场风险偏好较低背景下，大量资金渴求稳健资产，尤其是二季度禁止手工补息后，部分资金转移至理财、基金等渠道，债券配置力量进一步增强，结构性行情突出。

2024年1-2月，供需不匹配带来的配置力量，叠加宽货币的落地和预期强化，债券市场走出牛市行情，期间长久期品种表现优于中短久期，尤其是30年国债表现亮眼，快速下行约36bp。信用品种上，票息资产表现也不俗，如4-5年期二级资本债下行40bp左右。3月，两会关于GDP和赤字等目标的设定基本符合市场预期，但绝对收益率来到历史低位后，情绪面冲击增多，债券市场波动加大，处于震荡行情。整个一季度看，债券市场表现偏强，策略上，久期策略占优。　　3月国内PMI反弹，结合1-2月，一季度经济数据或不弱。二季度将继续观察经济改善的持续性，以及市场对基本面预期修正的节奏。在内需巩固阶段，货币政策大概率保驾护航，3月以来，央行提及货币政策空间，不排除在二季度集中发行地方债和特别国债时予以流动性配合，债券市场或延续阶段性再宽松博弈，密切关注实体融资需求、存款利率调整可能性等。但另一角度，供给、汇率、潜在监管等压力或引发债券回调，进一步催生止盈情绪从而加大波动性。短期，债券市场大概率处于震荡状态。　　摊余成本法产品，运作已经步入成熟期，以回购融资维持存量资产为主。下一阶段，产品将密切关注政府债供给节奏和央行的相关表态及操作，合理做好流动性安排。

2023年最大的宏观背景在于市场对国内经济修复斜率和政策力度预期的不断修正。疫情防控政策优化后，各类需求出现阶段性集中释放，年初市场对经济走势具有较高的强复苏期待，但最终呈现的结果不及年初预期，在这过程中，市场根据现实不断调整基本面、政策面和资金面判断。在此背景下，2023年债券市场虽有阶段性波折，但全年整体表现强势，其中长端超长端利率表现突出，短端则主要受制于8月中以后的资金面收敛而相对稍弱。信用品种上，以银行次级债和低评级城投为代表的票息资产走出牛市行情，尤其是后者直接受益于化债推进而表现亮眼。另外，随着收益率中枢下移至低位后，市场不断挖掘价值洼地，期限利差、信用利差、品种利差等都出现压缩。

回顾三季度，债券市场整体收跌。7月债券市场小幅震荡为主，8月中旬受益于MLF和OMO利率下调，债券收益率下行，10年国债下行10bp左右，创年内低点。但随后，陆续出台了活跃资本市场政策和房地产优化政策等，债券收益率转为上行，9月随着政府债供给放量和信贷投放，即使月中有降准和MLF超额续作，资金面仍然趋紧，因此中短端收益率上行更为明显。　　操作上，基金为摊余成本法产品，运作已经步入成熟期，以回购融资维持存量资产为主，三季度在债券市场波动时小幅增持商金债等。四季度，存量资产将陆续付息，届时将择时重新配置利率债、商金债等，同时合理安排回购融资。　　展望后市，四季度扰动因素较多，预期区间震荡。随着政策加码落地后，宏观基本面边际改善，但楼市依然不强，内需不足问题影响经济改善弹性和持续性，还有待后续高频数据等验证，不排除压力凸显时，政策进一步加码对冲。10月以来，政府债供给扰动增加，特殊再融资债发行节奏较密集，发行规模或超预期，近期国债的单期发行量也不小，或将对资金面造成阶段性扰动，密切关注央行通过公开市场等手段对冲力度。同时临近年底，跟踪机构行为，关注调整过程中创造的中短端配置机会。