万家集利债券发起式A(018741) - 基金经理

基本面方面，二季度以来，国内制造业和房地产的投资分化进一步加大，制造业投资维持韧性，出口增速继续强于市场预期；而房地产销售增速虽边际企稳，但施工、竣工面积加速下行，房价依然下行，意味着房地产仍在出清过程；消费复苏面临阻力。海外方面，在债务压力和美国大选政治诉求下，美联储年内降息概率较高。　　市场方面，二季度债券市场震荡走强，长端收益率在4月初小幅调整后再度走低，并创下本轮牛市新低，国债期货走势相对现券更强。权益市场二季度以来呈现震荡偏弱格局，在国九条和风险偏好制约等因素影响下，以国央企为代表的大盘股持续跑赢小盘股。　　操作方面，本基金超过80%仓位投资于纯债，股票和转债合计仓位不超过20%。纯债部分久期以哑铃型策略为主，主要配置3年以内中短债和交易所超长债，久期中枢在3年左右；可转债部分随着转债市场在6月份出现系统性下跌，仓位在6月份逐步抬升至10%出头，结构上以超跌低价券和平衡型转债为主。股票方面，基于大类资产的性价比考量，6月份提升股票仓位至接近10%，结构上以高股息、上游周期为主，小仓位参与成长轮动。

基本面方面，2024年以来制造业和房地产的投资分化进一步加大，制造业生产偏强，出口显著强于预期和季节规律；而房地产新开工、施工、竣工面积加速下行；消费复苏仍在低位，仍有向上空间。海外方面，在加息周期结束后，欧美经济需求整体边际回暖，美国经济短期看不到下行迹象，而通胀粘性依然很强，在通胀超预期后，市场对美联储的降息预期依然不低。　　市场方面，一季度债券收益率整体延续下行，长端收益率下行幅度更大，债券收益率曲线呈现牛平走势，十年、三十年收益率续创本轮牛市新低。权益市场年初弱势下行，小盘股加速补跌，跌幅远大于大盘股；直至出现流动性风险，监管层介入后，系列稳定资本市场措施出台，市场开启一轮反弹，小盘股反弹弹性相对更大。　　操作方面，本基金超过80%仓位投资于纯债，股票和转债合计仓位不超过20%。纯债部分久期以哑铃型策略为主，主要配置3年以内中短债和交易所超长债，并在3月上旬对交易所超长债进行了获利了结；可转债部分随着转债市场绝对价格在2月初压缩至历史低位附近，仓位在2月份逐步抬升，结构上以前期估值压缩幅度较大、绝对价格位于120元以内的中低价转债为主。权益方面，基于大类资产的性价比考量，2月份提升仓位至15%附近，结构上以高股息、上游周期为主，小仓位参与成长轮动。

从纯债部分分析，2023年债券市场收益率在春节前短暂上行后，春节后在国内经济复苏不及预期、货币市场流动性宽松的背景下收益率整体一路下行，长端收益率创下本轮牛市新低。本产品自2023年6月底成立以来，纯债部分采用了哑铃型策略，一方面充分利用宽松的流动性采取短端杠杆套息策略，另一方面采用交易所超长端利率债进行波段操作。　　从权益部分分析，2023年权益市场上半年以震荡为主，下半年跌幅较大。行业分化明显，机构重仓板块表现较差，主题型行情轮动较快，以AI为代表的产业技术升级带来的TMT和股债比价下高股息率优势明显的红利板块出现阶段性行情。本产品自2023年6月底成立以来，权益持仓整体在15%左右波动，结构上以防守板块为底仓，小仓位参与科技行业主题轮动。　　从转债部分分析，报告期内转债市场整体震荡下行，但整体表现好于股市，主要原因在于债市收益率下行对于转债溢价率形成支撑。转债主要涨幅在于2023年春节前，以跟随股市上涨为主，春节后至6月末保持震荡，并未跟随股市下跌，下半年随着股市跌幅扩大，转债跟随下跌。本产品自2023年6月底成立以来，转债持仓整体保持中性仓位，整体体现出一定抗跌性。

三季度国内政策持续发力，7月政治局会议定调三大政策方向（房地产、地方债、资本市场），政策底基本明确。国内经济数据环比逐月边际修复，基建和制造业投资对冲地产投资下滑；出行和物流景气度持续回升，汽车消费边际回升，家电消费偏弱；中游制造业边际改善明显，制造业PMI连续4个月回升，9月重回扩张区间，企业进入主动补库周期；出口持续下行，主要受海外经济衰退，尤其以欧洲为代表，出口明显承压，后续随着欧美加息进入尾声，海外经济需求边际企稳，有望带动出口复苏。　　市场表现来看，三季度债券收益率先下后上，整体以震荡为主，8月份央行超预期降息带动债市收益率创下年内新低，但随后在高频数据改善、资金边际收紧背景下出现调整。三季度权益市场从“政策底”向“市场底”过渡，万得全A下跌4.33%。板块方面顺周期、高分红、大盘股表现相对强势，波动和调整幅度更小，其余板块以下跌为主，其中上半年表现较强的TMT三季度回调幅度较大，消费和新能源延续弱势。　　运作方面，本基金超过80%仓位投资于纯债，股票和转债合计仓位控制在20%以内。6月底成立以来快速建仓股票和转债仓位至10%左右水平，8月本基金港股通交易权限开通后加仓了港股仓位，目前股票仓位13%，转债仓位6%，基本接近权益类仓位上限，其中股票仓位中约30%投资于港股。当前政策底已经明确，部分经济指标边际好转，但市场定价不明显，表明市场已经计入较多中长期悲观情绪。由于国内经济动能仍在恢复初期，政策端的呵护或将持续，预计后续随着政策效果显现和国内内生经济动能进一步修复，企业进入主动补库存周期，上市公司盈利将逐步回升，行业配置上看好上游周期、地产、汽车、机械、半导体、港股互联网。纯债仓位主要以中短久期为主，辅之以交易所超长债进行波段操作。